1646 – Une sortie de l’Euro

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La question de la sortie de l’Euro est aujourd’hui entrée dans le débat public, ce qui est une bonne chose. Mais, elle y entre à travers des articles qui font partie de ce que les britanniques avaient appelé le « projet Peur » (ou Project Fear) lors du débat sur le BREXIT, c’est à dire des articles visant à effrayer l’électeur en lui décrivant des scénarios apocalyptiques. Ce « projet Peur » a trouvé une première réalisation avec l’étude réalisée par l’Institut Montaigne[1], un « Think Tank » où l’on retrouve le Président d’AXA, qui soutient largement la candidature de François Fillon.
Cette étude relève très largement de la désinformation et a été examinée dans ce carnet dernièrement  On va examiner les avantages potentiels d’une sortie de l’Euro.

par · 27 février 2017

Sortie unilatérale et éclatement de la zone euro

La sortie de l’Euro est équivalente d’une dissolution de la zone Euro.

En effet, et compte tenu des problèmes que connaît aujourd’hui l’économie italienne, ou l’économie espagnole, il est illusoire de croire que ces économies resteraient dans l’Euro une fois la France sortie de cette zone.

L’ampleur de ces problèmes est aujourd’hui attestée par les mouvements de capitaux au sein de la zone Euro et qui montrent une accumulation de ces capitaux en Allemagne, via les comptes « Target2 » de la Banque Centrale Européenne.

Graphique 1

Balances TARGET2

On remarque immédiatement que l’on est aujourd’hui revenu à des mouvements d’une ampleur égale à celle de la fin 2011, quand la zone Euro était directement mise en causes. Cela donne une image de la crise actuelle que connaît la zone Euro, et montre qu’en cas de sortie de l’un des grands pays (Espagne, Italie ou France) les autres pays devraient rapidement suivre.

La dissolution de l’Euro, qu’elle résulte de mouvements unilatéraux ou qu’elle résulte d’une décision collective, aurait pour principal résultat de ramener toutes les économies à un système de changes flottants. Il faut d’abord examiner ce qu’impliquerait un tel système avant d’en regarder les conséquences.

 

Le retour aux changes flottants

Une étude du FMI[2] montre qu’en regardant les soldes courants des balances commerciales, on aboutit à l’image suivante :

Tableau 1

Pays Sous estimation (-) ou surestimation du taux de change réel
Allemagne -15%
France 6,0%
Italie 5,0%
Espagne 7,5%
Belgique 6,0%
Pays-Bas -6%

 

Cela signifie donc, que si l’on prend le taux de change de l’Euro face au Dollar (1 Euro valant 1,06 USD) comme base de départ, les taux de change après la sortie devraient se fixer à ce niveau :

 

Tableau 2

Pays Taux de change face au Dollar après sortie
Allemagne 1,219 USD
France 0,996 USD
Italie 1,007 USD
Espagne 0,983 USD
Belgique 0,996 USD
Pays-Bas 1,124 USD

 

Mais ces taux ne tiennent pas compte de l’effet d’overshooting que l’on peut prévoir

Tableau 3

Pays Taux Théorique Taux compte tenu de l’overshooting Dépréciation par rapport au DM Dépréciation par rapport au Dollar
Allemagne 1,219 USD 1,350 USD 0 +27,36%
France 0,996 USD 0,970 -28,15% – 8,50%
Italie 1,007 USD 0,950 -29,60% -10,38%
Espagne 0,983 USD 0,900 -33,33% -15,10%
Belgique 0,996 USD 0,970 -28,15% – 8,50%
Pays-Bas 1,124 USD 1,150 -14,80% +8,49%

 

On voit immédiatement que le changement est relativement faible (sauf pour l’Allemagne) par rapport au Dollar, mais qu’il est substantiel si l’on prend le « néo-Deutsch Mark » comme base. De fait, l’ajustement des taux de changes se fait essentiellement à l’intérieur de l’ex-zone Euro.

 

Les conséquences de cet ajustement

Cet ajustement aurait pour première conséquence de faire disparaître l’excédent commercial de l’Allemagne, qui est aujourd’hui de 6,2% du PIB.

Différentes études, dont une réalisée par le FMI[3], montre que ces niveaux de dépréciations entraînent des effets très positifs sur les économies, avec un surcroît de croissance équivalent à 1% par -10% de dépréciation. Ainsi, et cela sans mobiliser d’autres ressources, la croissance de l’économie française monterait à 4% par an (1,2% + 2,8%).

Une croissance à un tel niveau aurait des conséquences très favorables sur l’emploi.

On peut penser que l’on aurait un retour à l’emploi d’environ 200 000 personnes dans l’année, et qui se continuerait, voir s’amplifierait, les années suivantes.

Si l’on estime que l’effet immédiat de la dépréciation initiale se fait sentir pendant environ 3 ans, le gain total sur ces trois ans se monte alors à 1 million / 1,5 millions. On rappelle que cette estimation est réalisée « toute chose étant égale par ailleurs ». En fait, d’autres facteurs viendraient jouer un rôle important.

  • L’amélioration de la profitabilité des entreprises et leur meilleure compétitivité entraîneraient une hausse de l’investissement.
  • Le rétablissement mécanique des comptes publics par l’effet du retour à l’emploi de nombreux travailleurs permettrait de faire baisser les prestations sociales payées par les entreprises.
  • La hausse du PIB se traduirait par une hausse des recettes fiscales, qui diminuerait d’autant le déficit budgétaire actuel.

Les effets indirects (dits aussi « de second tour ») de la sortie de l’Euro pourraient entraîner un retour à l’emploi compris entre 500 000 et 1 million de travailleurs dans un délai de cinq ans. C’est donc au total un gain sur le marché du travail de 1,5 millions à 2,5 millions de travailleurs que l’on assisterait, gain qu’il faut alors mettre en face de la masse actuel des demandeurs d’emplois (4,5 millions).

 

Au total, on se retrouverait avec une croissance nettement plus forte que la croissance actuelle (4% contre 1,2%), une forte réduction du chômage (de 1/3 à 55% du nombre actuel des chômeurs), et un équilibre automatique des comptes publics et du budget de l’État.
Quant aux dettes, qu’elles soient publiques ou privées, une étude de C. Durand et S. Villemot, publiée sur le site de l’OFCE le 12 janvier 2017, montre que la France bénéficierait d’une sortie de l’Euro[4].
Elle confirme l’application de la Lex Monetae, principe de droit international, pour les dettes publiques (dont 97%, émises en droit français, seraient automatiquement re-libellées en Franc), mais aussi pour les dettes des ménages et des entreprises.

[1] http://www.institutmontaigne.org/presidentielle-2017/propositions/marinele-pen-europe-et-international-engager-un-referendum-sur-la-sortie-de-lunion-europeenne et http://www.institutmontaigne.org/presidentielle-2017/propositions/marine-le-pen-europe-et-international-sortir-de-leuro-et-restaurer-une-monnaie-nationale-le-franc .

[2] IMF, 2016 EXTERNAL SECTOR REPORT, International Monetary Fund, juillet 2016, Washington DC, téléchargeable à : http://www.imf.org/external/pp/ppindex.aspx

[3] IMF, World Economic Outlook, Octobre 2015, Washington DC, chap. 3. Adresse : http://www.imf.org/external/pubs/ft/weo/2015/02/

[4]https://translate.google.com/translate?hl=fr&prev=_t&sl=en&tl=fr&u=http://ofce.fr/pdf/dtravail/WP2016-31.pdf


source/ http://russeurope.hypotheses.org/5754


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Un sortie de l’Euro (suite)

La sortie de l’Euro imposera, et ce quel que soit le scénario retenu, des mesures structurelles importantes. L’évaluation des effets uniquement d’un point de vue macroéconomique est insuffisante est incomplète. Sans préjuger des conditions d’une sortie de l’Euro on va donc établir des principales mesures qui s’imposent.

 

Éviter des fluctuations erratiques du taux de change

L’un des principaux intérêts de la fin de l’Euro est de permettre un ajustement du taux de change aux conditions économiques et structurelles de chaque économie. Il importe donc que le taux de change soit flexible. Mais, la possibilité de fluctuations « spéculatives » et du phénomène que l’on appelle « l’overshooting »imposent de prendre des mesures conservatoires.

L’overshooting est en réalité une forme des fluctuations spéculatives, mais qui accompagne la prise de certaines mesures.

Il se produit quand les acteurs du marché financier anticipent un taux de change plus faible (ou plus élevé) que ce qu’imposent les données technique (niveau relatif de productivité et d’inflation), et agissent en conséquence.

En prenant des positions à la baisse (ou à la hausse) ils amplifient alors la baisse (ou la hausse) du taux de change, qui valide alors leurs positions initiales et les encourage à poursuivre le mouvement, et ce qui explique que le taux de change déterminé sur le marché est soit bien plus bas soit bien plus haut que ce qu’un analyse raisonnable indiquerait[1].

Traditionnellement, les Banques Centrales cherche à casser cette spéculation en engageant des sommes considérables ou en manipulant le taux d’intérêt.

Mais, l’expérience montre que ces sommes sont souvent gaspillées en vain et que les hausses (ou baisse) du taux d’intérêt ont des effets pervers importants. Pour un acteur de marché qui espère réaliser en quelques jours un gain de 5%, il faudrait mettre un taux d’intérêt à 1164% pour le dissuader.

Il convient donc de rendre coûteux d’une autre manière, et ce de manière prohibitive, les prises de postions à court et très court terme, qui ne sont pas liées à des opérations réelles.

Une taxe payée par l’acteur, dégressive en fonction de la durée, et prélevée dès la prise de position pourrait donc limiter voire empêcher ces prises de positions spéculatives de court ou très court terme.

Cette taxe pourrait être asymétrique, pénalisant plus fortement les positions prises contre le Franc à une certaine période, et inversement les positions prises en faveur du France à une autre. Cette taxe ne s’appliquerait évidemment qu’aux achats (ou ventes) de Francs ou de devises n’ayant pas une contrepartie matérielle ou en investissement direct.

Pour ce qui est de la spéculation plus classique, elle pourrait elle aussi être contrôlée par des instruments de cette nature, quoi que d’un type légèrement différent.

Ces mesures visent non à empêcher mais à moduler la flexibilité du taux de change, flexibilité dont l’économie française a besoin. Elles permettront de rendre prévisibles les évolutions du taux de change, permettant ainsi aux entreprises de raisonnablement anticiper ces dites évolutions.
Ces mesures sont aussi en infraction avec les règles du marché unique et il faudra dire que ces règles sont à tout le moins suspendues pour une période transitoire avant de, peut-être, être modifiées, voire abrogées.

 

Contrôler les évolutions des taux d’intérêts

La question des taux d’intérêts se posera avec acuité dans la mesure où l’économie française pourrait connaître une forte croissance. On le sait, la décision d’investir est d’abord et avant tout le produit de l’anticipation par la direction de l’entreprise du chiffre d’affaires à venir[2]. Le coût de l’investissement ne joue qu’une fois les perspectives d’investissement se sont dégagées. Pour contrôler les évolutions des taux, le gouvernement devra impérativement jouer simultanément de plusieurs instruments.
  • Il devra reprendre le contrôle, au moins de manière temporaire, de la Banque de France afin de contrôler les taux directeurs que cette Banque fixerait.
  • Il devra imposer des réglementations quantitatives en fixant des planchers minimums d’effets publics dans les bilans, mais aussi une proportion des effets privés français. La contrepartie de ces mesures sera l’obligation pour la Banque de France d’accepter l’achat (ce que l’on appelle le réescompte) de ces effets à des taux qui seront contrôlés. Ces taux deviendront, dans les faits, les nouveaux taux directeurs de la Banque de France.
  • Le gouvernement devra aussi rapidement mettre en place un mécanisme de bonification des intérêts (autrement dit une prise en charge par le budget de tout ou partie de la charge d’intérêts) pour faciliter les conditions d’investissement dans certains secteurs, comme par exemple ceux qui sont liés à la transition écologique.

La combinaison de ces mesures pourrait avoir des conséquences très favorables sur les entreprises produisant en France, libérant un potentiel d’activités important. Notons ici que ces mesures structurelles et institutionnelles ont des répercussions macroéconomiques importantes. En libérant un potentiel d’activité, elles sont susceptibles d’accroître la croissance, d’accélérer le retour à l’emploi de plusieurs centaines de milliers de chômeurs et d’accélérer le rétablissement des comptes sociaux et des comptes publics.

 

Réorganiser le système bancaire

Ces mesures vont de paire avec une réorganisation profonde du secteur bancaire. Cette réorganisation découle en un sens de la sortie de l’Euro mais ne s’y réduit pas. On en donne ici liste rapide des mesures qu’il conviendra de prendre dans les jours qui suivent voire qui précèdent) la sortie de l’Euro.

  • Mettre fin au statut d’indépendance de la Banque de France qui est en réalité un statut d’irresponsabilité. Mettre la Banque de France sous la tutelle politique du Ministères des Finances et du gouvernement (qui nommera le gouverneur) avec un contrôle sur sa politique et un contrôle parlementaire quant à l’exécution de cette politique.
  • Reconstituer au sein du Ministère des Finances le Conseil National du Crédit afin d’administrer et de gérer la politique du crédit en accord avec les orientations de politique économique définies par le gouvernement. Le Président du Conseil National du Crédit aura rang de vice-Ministre et assistera aux réunions du gouvernement.
  • Procéder à la séparation des banques de dépôts et des banques d’affaires, tout d’abord dans le cadre de holdings (séparation des bilans) puis par vente des banques d’affaires. La politique prudentielle sera ajustée à ce nouveau cadre institutionnel. Chaque banque devra avoir un administrateur désigné par l’État en échange de la garantie que l’Etat pourrait apporter à chaque établissement en cas de crise financière grave.
  • Séparation des activités bancaires et assurantielles et adaptation de la législation à cette séparation. L’activité bancaire tout comme l’activité d’assurance fera l’objet de licences séparées, qui seront octroyées par la Banque de France.
  • Rassemblement des diverses institutions publiques et semi-publiques de crédit dans un seul établissement qui adoptera la politique dite « du guichet unique ». Dans cet établissement seront créés des divisions spécialisés pour le financement de l’agriculture, de la construction et l’industrie, ainsi que pour les financements initiaux à la création des petites entreprises. Les titres émis à cet effet auront un refinancement automatique à la Banque de France.

Ici aussi, ces mesures sont, en l’état, incompatibles avec les réglementations européennes, dont il faudra alors s’affranchir.

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Certaines de ces mesures pourraient être prises de concert avec nos partenaires européens dans le cas d’une dissolution concertée de l’Euro. Elles permettraient de retrouver l’autonomie de la politique monétaire et de la politique économique qui a tellement fait défaut ces dernières années à la France.

Ces mesures ne seront cependant pas suffisantes. Il faudra très certainement prendre des mesures spécifiques sur la formation et sur la politique des revenus, ainsi que sur la formation professionnelle. Mais, les mesures dont la liste vient d’être fournie, constituent le minimum vital qu’il faudra prendre pour s’assurer de la pleine réussite de la sortie de l’Euro.

[1] Le terme « overshoot » ou dépassement, vient du vocabulaire militaire.

[2] BCE, Quels sont les facteurs à l’origine du faible niveau d’investissement dans la zone euro ? Les réponses tirées d’une enquête auprès des grandes entreprises de la zone euro, Francfort, BCE, Bulletin économique, numéro 8 / 2015, 2015. Palenzuela Diego Rodriguez, Dees Stéphane, Savings and investment behaviour in the euro area, Francfort, BCE, étude hors série n°167, 2016. Sharpe, Steve A., Suarez, Gustavo A. (2014), Why isn’t Investment More Sensitive to Interest Rates: Evidence from Surveys, Finance and Economics Discussion Series, Federal Reserve Board, Washington, D.C.. Voir aussi le numéro spécial de la revue Économie et Statistique consacré entièrement à cette question, N°341-342, 2001 et Lane Kevin, Rosewall Tom, Firms’ Investment Decisions and Interest Rates, Reserve Bank of Australia Bulletin, Canberra, Juin, 2ème trim. 2015.


source / http://russeurope.hypotheses.org/5758